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【光大固收】轉債策略:絕對價格VS溢價率

2018-04-16 08:19:50 和訊名家 
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  摘要

  近期我們陸續發布《單一策略下,轉債的收益如何》與《溢價率策略下,轉債的收益如何》討論轉債在絕對價格與溢價率策略下收益與波動水平,本文意在結合上述兩策略給出更進一步的投資策略

  樣本區間:2004年1月1日~2017年12月31日期間內所有退市可轉債,共108只轉債標的,並取個券周均值為分析單元;

  基本策略:絕對價格策略下,不同價位窗口買入;溢價率策略下,不同的轉股溢價率窗口買入;一直持有至高位賣出;若價位未漲至指定賣出窗口,則持有至最後賣出。

  2個主要指標:年化收益率、成本回撤率;

  4個價格買入窗口:105元以下、105~120元、120~130元、130元以上;

  4個溢價率買入窗口:10%以下、10%~30%、30%以上;

  4個賣出窗口:120~130元、130~140元、140~150元、150元以上;

  收益率:

  策略成功率:提高買入價位有益於策略成功率的提升,但賣出價位一旦超過150元會顯著壓制策略的可行性,整體來看買入價位在130元以下、賣出價位在150元策略成功率較高。溢價率策略成功率穩定在80%以上。

  年化收益率:絕對價格來看,隨著買入價位的不斷提高其策略所獲年化收益率也在不斷的上升。溢價率的角度來看,隨著溢價率買入窗口的不斷下沈,對應策略所獲得的收益率明顯得到提升。

  轉債規模:不論從絕對價格還是溢價率角度,中盤券往往可以獲取更高的年化收益率。

  結論:在120以上買入中盤券、130~150區間賣出可以獲得相對較高收益,若買入溢價率低於10%,有助於收益率的提升。

  回撤率:

  整體來看:絕對價格策略來看,120以下買入時,成本回撤率會隨著買入價位的提高而逐步提高;120以上買入時,成本回撤率會隨著買入價位的提高而逐步下降。溢價率策略來看,買入溢價率越高則成本回撤率越大。但是,兩策略下,賣出價格越高其對應的成本回撤率越高。

  規模來看:對於小盤券,兩策略的成本回撤率基本穩定在6%以下;兩策略中,中盤券對於成本回撤率最為敏感,隨著買入價位與溢價率改變成本回撤率變化明顯。大盤券受買入價位與溢價率的影響也比較顯著,但弱於大盤券。

  風險提示:權益市場大幅調整風險;地緣政治風險。

  1、年化收益率

  1.1、絕對價格策略

絕對價格策略的成功率:上述不同的買入賣出策略的成功率在63%至95%區間內,其中105~120元區間買入並130以上賣出的策略成功率最高在95%以上。
絕對價格策略的成功率:上述不同的買入賣出策略的成功率在63%至95%區間內,其中105~120元區間買入並130以上賣出的策略成功率最高在95%以上。在買入價位固定的情況下,賣出價位越高,則該策略的成功率越低。由於轉債最後絕大多數轉股的特性,從105以下買入120~140區間賣出成功率較高在90%附近,即使140以上與150以上賣出的成功率也在78%、63%並不低。
【光大固收】轉債策略:絕對價格VS溢價率
  但若剔除牛市行情(07.1~07.9與14.11~15.5)的影響,105以下買入150以上賣出的成功率則銳減至38%,顯然在非牛市行情下此策略成功率較低。仔細分析不同買入價位並140以上或150以上賣出案例,在剔除牛市行情樣本之後,140以上賣出成功率基本未受影響,而150以上賣出的成功率下滑明顯,下滑幅度基本在30個百分點。因此,賣出價位150以下的策略成功概率較高可行性較高,而賣出價位在150以上則成功率較低,需權益市場的配合方才有可能獲得較高的收益。

  值得註意的是,在賣出價位固定的情況下,隨著買入價位窗口的上提,對應策略的成功率也越高。以150元賣出為例,105以下買入成功率在63%,而130以上買入成功率在79%,顯然,越低的賣出買入價差該策略的成功率也隨之提升。

絕對價格策略的年化收益率:顯然,隨著買入價位的不斷提升,年化收益率明顯得到增加,不過持有期限的縮短是主要因素。以150元賣出為例,130以上買入的平均年化收益率是105以下買入的三倍,收益差異明顯;但130以上買入的持有期限僅為105以上買入的三分之一,持有期間急劇縮減造成了年化收益率的擡升。
  絕對價格策略的年化收益率:顯然,隨著買入價位的不斷提升,年化收益率明顯得到增加,不過持有期限的縮短是主要因素。以150元賣出為例,130以上買入的平均年化收益率是105以下買入的三倍,收益差異明顯;但130以上買入的持有期限僅為105以上買入的三分之一,持有期間急劇縮減造成了年化收益率的擡升。

  另外,絕大多數150元以上成功賣出的轉債基本在牛市行情內達成,這也造成其年化收益率的激增。值得註意的是,當轉債價格達到一定高位如130元左右時,轉債基本已觸發強贖行情從而帶動轉債短時間內繼續上行。從130以上買入、在150以上賣出的平均年化收益率最高且能達到153%,部分個券如華西轉債年化收益率可以達到659%。因此,牛市與強贖行情也是造成130以上買入所獲年化收益率大幅提升的原因。

不同規模轉債年化收益率:將樣本內轉債規模按20億以下、20億~80億、80億以上三個區間劃分為小盤券、中盤券、大盤券。值得註意的是,在絕對價格策略下,轉債發行規模對收益率的影響也比較明顯。120元以下買入,中盤券收益率高於大、小盤券,小盤券收益率高於大盤券;120以上買入,大盤券的年化收益率則高於小盤券。
【光大固收】轉債策略:絕對價格VS溢價率
不同規模轉債年化收益率:將樣本內轉債規模按20億以下、20億~80億、80億以上三個區間劃分為小盤券、中盤券、大盤券。值得註意的是,在絕對價格策略下,轉債發行規模對收益率的影響也比較明顯。120元以下買入,中盤券收益率高於大、小盤券,小盤券收益率高於大盤券;120以上買入,大盤券的年化收益率則高於小盤券。隨著買入價位的不斷上提,大盤券的年化收益率大幅攀升,但其主要原因還是在於牛市行情的帶動。以120元以上買入策略來看,大盤轉債在140或150以上賣出的均在15年牛市中達成,其他時間區間無法實現該策略。整體來看中盤券表現更優,中盤券在不同買入策略下均有不俗表現,尤其在105~130區間買入收益率明顯優於大、小盤券,這主要還是得益於中盤券在價格彈性與流動性上的相對平衡性。
【光大固收】轉債策略:絕對價格VS溢價率
  絕對價格策略對比:上述分析可以發現,不斷提高買入價位將造成該策略成功率的上升,但賣出價位超過150元,則策略成功的概率會驟降。隨著買入價位的不斷提高,該策略所獲得的年化收益率也在不斷的上升,不過持有期限的縮短是主要因素。另外,隨著買入價位的不斷上提,大盤券的年化收益率大幅攀升,但其主要原因還是在於牛市行情的帶動;整體來看中盤券表現更優。因此,綜合不同買入賣出策略下成功率與年化收益率相乘結果來看,在120以上買入中盤券、130~150區間賣出可以獲得相對較高收益。

  1.2、溢價率策略

溢價率策略的成功率:在賣出價位固定的情況下,隨著溢價率的買入不斷提升,對應策略的成功率並未發生較大變化。以120元賣出為例,不同溢價率買入的策略成功率均在95%左右。在溢價率買入區間固定的情況下,賣出價位越高,則該策略的成功率越低。
溢價率策略的成功率:在賣出價位固定的情況下,隨著溢價率的買入不斷提升,對應策略的成功率並未發生較大變化。以120元賣出為例,不同溢價率買入的策略成功率均在95%左右。在溢價率買入區間固定的情況下,賣出價位越高,則該策略的成功率越低。
溢價率策略下年化收益率:以120~130元賣出為例,10%溢價率以下買入年化收益率是30%以上溢價率買入的四倍,收益差異明顯;當30%以上買入120賣出的平均年化收益率僅為19.54%。即使不考慮賣出窗口,在溢價率10%以下買入轉債所獲年化收益率也普遍比10%~30%、30%以上買入要高。
溢價率策略下年化收益率:以120~130元賣出為例,10%溢價率以下買入年化收益率是30%以上溢價率買入的四倍,收益差異明顯;當30%以上買入120賣出的平均年化收益率僅為19.54%。即使不考慮賣出窗口,在溢價率10%以下買入轉債所獲年化收益率也普遍比10%~30%、30%以上買入要高。顯然隨著溢價率買入區間的不斷下沈,年化收益率明顯得到提升。值得註意的是,當從10%以下溢價率買入、在120~130之間賣出的平均年化收益率最高且能達到81.36%,部分個券如海直轉債年化收益率可以達到522%。
不同轉債規模情況下年化收益率:將樣本內轉債規模按20億以下、20億~80億、80億以上三個區間劃分為小盤券、中盤券、大盤券。值得註意的是,在溢價率策略下,轉債規模對收益率的影響也比較明顯。
不同轉債規模情況下年化收益率:將樣本內轉債規模按20億以下、20億~80億、80億以上三個區間劃分為小盤券、中盤券、大盤券。值得註意的是,在溢價率策略下,轉債規模對收益率的影響也比較明顯。買入窗口相同時,中盤券的年化收益率普遍高於小盤券和大盤券。以溢價率10%以下買入為例,中盤券的平均年化收益率相比於小、大盤券明顯更高,中盤券在100%以上,小盤、大盤僅在70%、40%左右。其中,中盤券在溢價率10%以下並在130、150以上賣出的策略平均收益率最高在132%、126%。值得註意的是,在絕對價格策略下,大盤轉債平均年化收益率則相對更高。
溢價率策略對比:上述分析可以發現,隨著溢價率買入窗口的不斷下沈,對應策略所獲得的收益率明顯得到提升;與此同時,在賣出價位不變的情況下,不同溢價率水平買入對應的策略成功率也相差不大。另外,中盤轉債大概率能貢獻更多收益。因此,綜合考慮不同溢價率策略成功率及其年化收益率結果來看,在10%以下溢價率買入中盤券、120~150元之間賣出可以獲得相對較高收益,平均年化收益率在70%左右。
溢價率策略對比:上述分析可以發現,隨著溢價率買入窗口的不斷下沈,對應策略所獲得的收益率明顯得到提升;與此同時,在賣出價位不變的情況下,不同溢價率水平買入對應的策略成功率也相差不大。另外,中盤轉債大概率能貢獻更多收益。因此,綜合考慮不同溢價率策略成功率及其年化收益率結果來看,在10%以下溢價率買入中盤券、120~150元之間賣出可以獲得相對較高收益,平均年化收益率在70%左右。
1.3、收益率綜述
1.3、收益率綜述

  策略成功率:提高買入價位有益於策略成功率的提升,但賣出價位一旦超過150元會顯著壓制策略的可行性,整體來看買入價位在130元以下、賣出價位在150元策略成功率較高。溢價率策略成功率穩定在80%以上。

  年化收益率:絕對價格來看,隨著買入價位的不斷提高其策略所獲年化收益率也在不斷的上升。溢價率的角度來看,隨著溢價率買入窗口的不斷下沈,對應策略所獲得的收益率明顯得到提升。

  轉債規模:不論從絕對價格還是溢價率角度,中盤券往往可以獲取更高的年化收益率。

  結論:在120以上買入中盤券、130~150區間賣出可以獲得相對較高收益,若買入溢價率低於10%,有助於收益率的提升。

  2、成本回撤率

  2.1、絕對價格策略

絕對價格策略成本回撤率:我們用成本回撤率來體現絕對價格策略的成本損益風險。考慮買入價位時,120以下買入時,成本回撤率會隨著買入價位的提高而逐步提高;120以上買入時,成本回撤率會隨著買入價位的提高而逐步下降。原因在於,在120以下價位買入時相應平均持有期限更長,是120以上買入持有期限的兩倍左右,因而面臨的波動機會越高造成回撤率走擴概率更大。
絕對價格策略成本回撤率:我們用成本回撤率來體現絕對價格策略的成本損益風險。考慮買入價位時,120以下買入時,成本回撤率會隨著買入價位的提高而逐步提高;120以上買入時,成本回撤率會隨著買入價位的提高而逐步下降。原因在於,在120以下價位買入時相應平均持有期限更長,是120以上買入持有期限的兩倍左右,因而面臨的波動機會越高造成回撤率走擴概率更大。另外,賣出價格越高回撤率也越高,原因同在持有期限更長。
不同規模轉債成本回撤率:絕對價格策略下轉債規模對於個券的成本回撤率影響顯著。
不同規模轉債成本回撤率:絕對價格策略下轉債規模對於個券的成本回撤率影響顯著。從轉債規模來看,小盤券成本回撤率基本穩定在6%以下;中盤券隨著買入價位的提升成本回撤率壓縮明顯,130以上買入回撤率僅為105以下買入的六分之一;大盤券受買入價位的影響也比較顯著,130以上買入回撤率僅為105以下買入的三分之一。
2.2、溢價率策略
2.2、溢價率策略
2.2、溢價率策略
【光大固收】轉債策略:絕對價格VS溢價率
溢價率策略成本回撤率:我們用成本回撤率來體現溢價率策略的成本損益風險。結果來看,溢價率在30%以上買入其成本回撤率普遍在6%~8%區間最高,而在10%以下買入其成本回撤率一般在5.2%以下。可以發現,在賣出價位不變情況下,買入溢價率越高則成本回撤率越大,我們對比了10%以下買入140元賣出的80個策略成功樣本和30%以上買入140元賣出的50個策略成功樣本,我們發現兩種策略的平均買入價格差別不大分別為116.35元、114.95元,平均持有期限分別為1.19年、1.53年,平均成本回撤率為5.1%,7.8%。顯然,成本回撤率與持有期限呈一定正相關關系,持有期限越長面臨的波動機會越高造成回撤率走擴概率更大。在買入溢價率固定情況下,賣出價格越高其對應的成本回撤率越高,變化區間在1%以內。
不同轉債規模成本回撤率:溢價率策略下轉債規模對於個券的成本回撤率影響顯著。
不同轉債規模成本回撤率:溢價率策略下轉債規模對於個券的成本回撤率影響顯著。整體來看,無論大、中、小盤轉債,隨著買入溢價率水平的提升,相應成本回撤率也越高。分規模來看,小盤券的成本回撤率始終較低,基本穩定在6%以下,基本不受買入溢價率水平的影響;買入溢價率水平越高,中盤券的成本回撤率越高,溢價率30%以上買入的回撤率接近15%,是溢價率10%以下買入回撤率的3倍;大盤券的成本回撤率隨著買入溢價率的攀升逐步由8.6%逐漸走闊至10.7%。
2.3、回撤率綜述
【光大固收】轉債策略:絕對價格VS溢價率
2.3、回撤率綜述

  整體來看:絕對價格策略來看,120以下買入時,成本回撤率會隨著買入價位的提高而逐步提高;120以上買入時,成本回撤率會隨著買入價位的提高而逐步下降。溢價率策略來看,買入溢價率越高則成本回撤率越大。但是,兩策略下,賣出價格越高其對應的成本回撤率越高。

  規模來看:對於小盤券,兩策略的成本回撤率基本穩定在6%以下;兩策略中,中盤券對於成本回撤率最為敏感,隨著買入價位與溢價率改變成本回撤率變化明顯。大盤券受買入價位與溢價率的影響也比較顯著,但弱於大盤券。

  3、每周市場綜述

  正股:本周上證綜指報收3159.05點,周上漲0.89%;滬深300報收3871.14點,周上漲0.42%;創業板指數報收1824.59點,周下跌0.67%;分行業來看,僅少數行業略有下跌,其中泛消費、周期板塊跌幅較大,食品飲料、電力公用、軍工、機械等行業跌幅依次為-1.18%、-0.54%、-0.41%、-0.29%;大多數行業本周回調明顯,其中周期、大金融板塊漲幅較大,石油石化、鋼鐵、銀行、計算機等行業漲幅依次為3.25%、3.04%、1.81%、1.59%。

價位:中證轉債報收295.69點,周上漲0.14%;國債指數報收163.38點,周上漲0.12%。其中近半數轉債下跌,鐵漢(-3.80%)、萬信(-3.32%)、眾興(-3.26%)等跌幅位列前列。其余錄得不錯漲幅,寶信(3.78%)、三一(3.49%)、太陽(3.25%)、17桐昆(2.81%)漲幅位列前列。值得註意的是,本周權重券例如中油EB、三一轉債、光大轉債以及新上市的星源、長證轉債的上漲拉動了轉債指數小幅上行。從個券調整幅度來看,轉債個券上漲幅度與板塊、行業整體調整幅度相對應。
價位:中證轉債報收295.69點,周上漲0.14%;國債指數報收163.38點,周上漲0.12%。其中近半數轉債下跌,鐵漢(-3.80%)、萬信(-3.32%)、眾興(-3.26%)等跌幅位列前列。其余錄得不錯漲幅,寶信(3.78%)、三一(3.49%)、太陽(3.25%)、17桐昆(2.81%)漲幅位列前列。值得註意的是,本周權重券例如中油EB、三一轉債、光大轉債以及新上市的星源、長證轉債的上漲拉動了轉債指數小幅上行。從個券調整幅度來看,轉債個券上漲幅度與板塊、行業整體調整幅度相對應。
估值:本周轉債市場估值下滑較大,轉債股性估值由4月4日的19.00%下滑至4月13日的18.14%。本周估值大幅下降一是由於正股回調幅度更大,二是轉債供給重新開啟殺估值,繼前兩周幾乎無轉債發行上市之後本周有2只轉債上市下周至少有2只轉債發行。
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估值:本周轉債市場估值下滑較大,轉債股性估值由4月4日的19.00%下滑至4月13日的18.14%。本周估值大幅下降一是由於正股回調幅度更大,二是轉債供給重新開啟殺估值,繼前兩周幾乎無轉債發行上市之後本周有2只轉債上市下周至少有2只轉債發行。
估值:本周轉債市場估值下滑較大,轉債股性估值由4月4日的19.00%下滑至4月13日的18.14%。本周估值大幅下降一是由於正股回調幅度更大,二是轉債供給重新開啟殺估值,繼前兩周幾乎無轉債發行上市之後本周有2只轉債上市下周至少有2只轉債發行。
4、待發行跟蹤
4、待發行跟蹤
EBS固收研究是
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(責任編輯:季麗亞 HN003)
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