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馬宜敏:存貸比調整對債市影響幾何?

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2014-07-03 17:08:14 來源:和訊債券  作者:馬宜敏

  本周二,國開行招標的四期固息國債中標收益率均大幅超出市場預期,其中10年期品種固息金融債中標收益率為5.5016%,落在招標區間上限,同時高出二級市場收益率約55基點,認購倍數僅為1.01,令市場大跌眼鏡,幾乎是接近流標的節奏,在國開行10萬億元債券發行史上罕見。另外,從招標利率來看,發行中標結果落於區間上限也令市場咋舌。此前落在上限的多發生於企業債招標發行,此次國開行債券落於區間上限實屬罕見。

  據接近發行的人士分析,一方面,央行重啟正回購操作出乎部分機構的預料,一定程度上打壓了對未來一段時間資金面的預期;另一方面,銀監會調整了存貸比的計算口徑,被市場解讀為利空債市。此外,國開行即將掛牌的住宅金融事業部也在市場上對中長期債券的配置需求產生了影響。不過,我們認為,國開行10年期品種接近流標,更多的是心理層面衝擊,對債券市場實質影響有限,短期內並不具備可持續性,更不意味著債券市場牛市行情即將結束。

  6月份,債券市場初步頂住了經濟數據反彈、穩增長政策預期、IPO等因素帶來的流動性波瀾,十年期國債利率保持在4.05%左右的低位震蕩等待有利時機,城投債則繼續受到追捧。作為我國中長期投融資主力銀行,國開行已累計發行金融債券超過10萬億元,存量超過6萬億元,占我國債券市場規模的五分之一。穆迪、標準普爾等國際評級機構對國開行的評級始終與中國國家主權評級相同。根據銀監會規定,商業銀行投資國開行金融債券風險權重為0%,國開行金融債的風險權重和信用評級與國債相同。

  年初以來,十年期國債收益率下行60個基點左右。上半年的債券牛市是由流動性寬裕以及貨幣政策呈現明顯寬松跡象所推動的。隨著實體經濟的貨幣信貸需求下降和央行貨幣政策態度偏向寬松,債券市場投資者對流動性預期越來越樂觀。此外,還可以從債券市場收益率曲線的變動來看,投資者對流動性的預期已經從短端傳導至中長端,使得4月以來中長端利率下降幅度超過短端,形成“牛平”格局,反映了市場對流動性的樂觀情緒,流動性預期出現明顯改善。

  對於下半年的流動性,一方面,隨著人民幣大幅貶值壓力有所緩和,資本持續外流壓力減小,下半年外匯占款可能有所改善。另一方面,二季度以來公開市場操作由之前的凈回籠轉變為凈投放。加上央行中性偏松的貨幣政策,流動性繼續延續寬松,利率下行趨勢不變。不過,債券市場未來受到流動性的影響估計會越來越弱,而來自政策面、經濟面的衝擊可能會不斷增強。

  據此,我們認為,雖然存貸比調整和基本面改善短期對債市有一定負面影響,但流動性的支撐猶存,利率債趨勢性調整時點尚未來臨,因而市場情緒在本周二快速宣泄之後重新趨穩。此外,周二收益率反彈後7年期國債配置價值提升,招標的國債承銷團成員存在考核壓力,也在一定程度上提振了機構對本期國債的需求。7月2日,前一日國開債招標帶來的衝擊逐漸消退,一級市場情緒趨於穩定,財政部招標的7年期固息國債中標利率略低於預測均值、認購倍數接近2倍。也就是繼周二10年期國開債需求疲弱險遭流標後,隨後,財政部招標發行的7年期國債需求恢復正常,中標收益率為4.02%,略低於此前市場預期。因此,我們認為周二的國開債情況僅是個案,是一次偶發事件,並不代表債市整體趨弱,債券市場仍將依照自身軌跡運行。

  馬宜敏(債券分析專家)

(責任編輯:HF025)

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